孙庆瑞对话邱国鹭：“股市常青树”是如何炼成的
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《上海证券报》孙旭整理/2015.06
孙庆瑞自上而下做配置，在市场风格转换上表现得游刃有余。这篇对话还原了“股市常青树”在7年不败神话中杀伐决断的过程。
股市里面有各种名家、高手、隐士，“股市常青树”孙庆瑞是其中一个传奇个案。一位摩根士丹利全球FOF组合管理人找到孙庆瑞做调研，对孙庆瑞说：“我看全球所有的共同基金和对冲基金，长期回报率好的基本上都是选股型的或者多空型的，很少有人像你这样做股票是靠自上而下配置的。”
高毅资产CEO邱国鹭也说，自己在组建高毅的一年多时间内约谈了200多位投研人员，其中孙庆瑞以独特的“自上而下配置为主”的风格做出了“长短皆不败”的业绩，令他感到惊奇不已。
高毅资产是一个以好制度和好文化吸引顶尖高手的平台型私募基金，志同道合的高手们一拍即合，孙庆瑞也加盟其中，成为董事总经理。
如今孙庆瑞与邱国鹭互为同事及朋友，一个偏好成长投资，一个偏好价值投资，并且由衷地互相欣赏与佩服。邱国鹭坚持价值判断，秉持“大道至简”的哲学，坚守企业的长期价值，有时候似兵法“不动如山”，体现了宽广刚毅的一面。孙庆瑞则是自上而下地梳理宏观、中观和微观的逻辑，于市场的热点转换中游刃有余，“疾如风”，体现了女性特有的清晰、灵活和细致敏感。
好的性格是投资经理的禀赋之一。在孙庆瑞与邱国鹭的交流中，孙庆瑞条分缕析，快人快语，常常一语切中实质，颇有在行业配置中杀伐决断的风采。
6年熊市从5 000点下跌至2 000点，她却赚了45%：如何做到长短皆不败？
邱国鹭：我觉得你最大的优点是灵活性与稳健性并重。在2007—2013年管理“中银中国精选”基金的7年期间，你的收益率在小同业（同期82只偏股混合型基金）中排名第2，在大同业（同期205只混合型基金）中排名第3，超越沪深300指数约101个百分点；而且每一年的业绩都能够稳居同业前1/4，这个是很难做到的。
2007—2013年，每一年的市场风格都不一样：2007年是大牛市，2008年是大熊市，2009年是100%的大反弹，2010年是结构性行情，小股票涨得很好，2011年是大调整，大股票跌了1/4，小股票跌了1/3，2012年小股票震荡，蓝筹股在年末表现好，2013年是蓝筹股受压、创业板屡创新高的年份。你是怎样做到在7个市场风格完全不同的年份中，每一年都跑在行业前列的？
表A-1 孙庆瑞2007—2013年行业配置情况一览
孙庆瑞：我有时候对市场在整体的涨跌和风格方面有一些理解，而且做得还不差，我觉得这可能是跨过7个年度每一次业绩都还能不错的原因。归结起来，我想还是自上而下思考问题的方法和思路。
我原来在做固定收益的时候，也对整个权益市场的涨跌、固定收益市场的涨跌、资产价格的变化有一个整体的观察和理解。我从2004年开始做固定收益，对整个权益市场价格的变化也有研究，这背后的逻辑都是经济和流动性层面上的，分析的方法是一致的。
所以从这个角度来说，2007年我接手中银中国精选基金开始，秉承了之前的观点。因为我在2005年、2006年、2007年整体上看多股市的角度没有变，所以2007年接手中银中国精选基金后对大盘股有比较多的配置，在流动性非常好的时候就有比较好的表现。
2008年其实做得一般，因为看法虽然对了，但是叠加到交易能力并不是很完美。整体上看，所有基金在2008年都跌得比较多，因为我2008年看法偏空，做了减仓的行为，所以相比较来说，跌得比其他基金少一些。
2009年因为我在4万亿元投资政策之后布局了很多强周期的公司，比如水泥股，所以在2009年上半年表现也还好。
邱国鹭：我们后来也从数据中看到，2009年对4万亿元投资反应比较早的基金经理，那一年业绩都很好，但是很多人到2010年还固执在周期股上，业绩就下滑很多，你当时是怎么决定对周期股做迅速转换的？
孙庆瑞：强周期在2010年跌得比较多，好在我在2009年下半年做了比较彻底的转换。这个转换不是看行业，而完全是自上而下的判断，或者说对经济形势的分析，完全不是在右侧。我把所有的周期在2009年下半年逐步卖出，转换成了与消费相关的标的。
因为那时我有一个逻辑，认为在4万亿元投资之后周期行业会面临极大的供求问题。在那时配置消费是对的，因为在经济向好的时候消费总是会跟上来。
2009年下半年，我每天琢磨的一件事就是，把所有的周期股都卖光，从吃穿住用行几个角度来挑选行业里最有竞争力的公司。2009年下半年调整完之后，2010年就比较简单。因为2010年是所有的周期都表现很差，只有消费和与消费相关的标的表现比较好，大家都从吃穿住用行来挖掘标的。我的组合其实没有很大的调整，但是整体上表现相对靠前。所以我的组合在2010年底表现还好。
邱国鹭：从2011年到2013年，市场热点在周期、消费、医药和TMT几个领域发生了几轮风格转换。你当时是基于什么逻辑做出判断，在这几个完全不同的行业之间进行切换的？
孙庆瑞：在2011年的前5个月，其实是周期股如煤炭和水泥，表现远远超过其他行业。从业绩角度看，2010年和2011年强周期都非常好，但是这个时候因为大家对周期行业都摈弃得比较厉害，所以看到2010年业绩出来的时候，水泥和煤炭有非常好的表现。
2011年五六月份我面临的第一个问题就是组合怎么调整。因为这个时候有非常多的强周期和传统电子股涨得好，而且水泥和煤炭表现非常好。我也认真地思考过这个问题。我当时的判断还是自上而下，没有看到行业的数据，还是没有买周期，转而买了白酒这种可选消费品。因为白酒虽然会滞后于强周期，但是会非常受益于经济的增长，于是当时配了比较多的白酒，还是超额收益明显。所以到2011年仍然是跑在前面。
2012年的转换比较简单，因为这时可选消费已经过了成长期，到了周期性拐点，所以还是把食品饮料转换成了传媒和计算机公司。自上而下地看，与互联网、移动端相关的公司是经济环境中最有朝气、最激情澎湃的部分，所以我也转移了一部分到TMT行业里。
到2013年，组合整体上变化不大，8月份我离职之前，都维持在已有的组合里，表现还可以，没有特别超出的地方，也是前1/4。
邱国鹭：总结这几年的投资，你觉得做得最好的地方是什么？现在回头看有没有感觉遗憾的地方？
孙庆瑞：总结我这几年里所有的投资工作，做得很正确的部分有一些，做得不好的部分肯定也有一些。但好在整体上坚持了自己的方法，减少了因为投机等因素造成的扰动，表现都还比较好。所以这可能也是业绩比较靠前的原因之一吧。
其中可能最为正确的两个操作是：在2009年年底卖掉了强周期，这是当时反应比较早、转换比较及时的。还有一个判断是在2011年6月选择了可选消费品，尤其是选择白酒作为重配。因为2009年和2011年的两个操作比较突出，我把组合从接手基金时候的中游位置带到了前1/4。
不好的部分，比如在2008年的交易部分，虽然看空股市也不敢偏离太多，因为怕偏离太多风险太大，万一犯错可能会排在后面。而且不敢和基准沪深300指数偏离太远，怕偏得太远会犯比较大的错误。这是基金经理们通常会遇到的问题。
邱国鹭：这段回顾很详细，也很客观，也体现了孙总一贯谦虚的风格，非常精彩，谢谢！